Encaminhou este e-mail? Inscreva-se aqui para receber mais. A lição que a China aprendeu com os EUA: as finanças devem servir, não governar.

A ACADEMIA DA CHINA

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Nota do editor: A ascensão de uma nação começa nas fábricas, mas pode terminar em Wall Street. Nos últimos 500 anos, quatro grandes potências seguiram um caminho semelhante. O economista chinês Wen Yi analisa se este é um alerta que a China pode evitar.

Uma “Lei Cíclica” da História

Ao longo dos últimos cinco séculos de industrialização, as potências ocidentais que ascenderam sucessivamente ao domínio global parecem ter seguido um “ciclo” histórico aparentemente inevitável: da prosperidade comercial à prosperidade industrial, da expansão financeira ao distanciamento das finanças da economia real, do esvaziamento da indústria e, por fim, ao declínio nacional. Veneza, os Países Baixos, a Grã-Bretanha e os Estados Unidos — as quatro economias que dominaram o mundo sucessivamente — seguiram trajetórias notavelmente semelhantes, completando ciclos quase idênticos de ascensão ao declínio.

A prosperidade comercial estimula a demanda por transporte, metalurgia, construção naval e outros meios de produção. O capital inicial acumulado por meio do comércio fornece a base para o surgimento da indústria. A expansão subsequente do comércio e da indústria cria demanda por crédito e mecanismos de pagamento à distância, dando origem ao setor financeiro. Nessa fase, os três setores — comércio, indústria e finanças — existem em uma relação de reforço mútuo.

Contudo, quando o setor financeiro adquire poder suficiente, começa a se desvincular do comércio e da indústria, desenvolvendo-se de forma independente e criando monopólios e oligarquias financeiras. Por sua vez, isso sufoca a indústria, enfraquecendo a economia produtiva e, eventualmente, contribuindo para o declínio nacional.

Para entender o mecanismo subjacente a esse ciclo, é preciso primeiro compreender as origens das finanças e a lógica por trás de sua transformação. As finanças começaram com a forma mais básica de atividade econômica: o empréstimo. O capital industrial busca lucros por meio da produção, enquanto o capital financeiro obtém retornos por meio de juros, servindo como alavanca para o desenvolvimento industrial e como a força vital da economia real. Contudo, o impulso inerente do capital para maximizar o lucro inevitavelmente leva as finanças à distorção.

Karl Marx resumiu precisamente esse caminho evolutivo. Ele começa com a simples circulação de mercadorias W–G–W (mercadoria–dinheiro–mercadoria), na qual o dinheiro serve meramente como meio de troca. Em seguida, evolui para a circulação do capital industrial G–W–G′ (dinheiro–mercadoria–mais dinheiro), onde o capital se expande por meio da produção. Finalmente, transforma-se em capital remunerado por juros G–G′ (dinheiro–mais dinheiro), ignorando completamente a produção e as mercadorias para alcançar a ilusão final de que “dinheiro gera dinheiro”.

Isso representa a forma mais abstrata, enganosa e potencialmente predatória de capital.

Em consonância com esse arcabouço teórico, as finanças no mundo real também passaram por um processo gradual de “desmaterialização”: do empréstimo (onde as finanças fornecem alavancagem para a indústria), ao investimento e à securitização (onde o capital busca a valorização dos ativos) e, finalmente, a um sistema autorreferencial no qual tudo pode ser securitizado. Os ativos financeiros são repetidamente agrupados, divididos e reestruturados até que ninguém consiga identificar claramente os ativos subjacentes. A crise dos subprimes de 2008 foi a manifestação extrema dessa lógica.

A essência das finanças reside no valor do dinheiro ao longo do tempo. Mas quando essa lógica é levada ao extremo, o lucro torna-se o único objetivo, e a existência de qualquer produção física real torna-se irrelevante — afinal, o dinheiro sempre pode ser usado para comprar bens. Contudo, quando um dia o próprio dinheiro não puder mais comprar bens, todo o sistema entrará em colapso. As finanças se baseiam na moeda, e a essência da moeda é sua capacidade de funcionar como um equivalente geral que pode comprar bens. Uma moeda que não pode comprar nada é meramente uma ilusão impressa em papel.

Historicamente, quando a prosperidade industrial atinge seu ápice, a natureza especulativa das finanças muitas vezes começa a emergir sem controle. As bolhas financeiras elevam os custos de bens, terrenos e mão de obra, criando oportunidades para que outros países esvaziem a base industrial de uma nação. Mais perigoso ainda, sem uma regulamentação nacional eficaz, o capital financeiro pode se separar do comércio e da indústria, tornando-se uma força econômica e política independente com poder monopolista.

O resultado final é o princípio de "privatizar os lucros e socializar as perdas" : as crises financeiras são pagas pelo público, enquanto os oligarcas financeiros usam os fundos de resgate para preservar e expandir sua própria riqueza.

Quinhentos Anos, o Mesmo Caminho

Veneza foi o primeiro exemplar desse ciclo histórico.

Na Idade Média, Veneza praticamente não possuía indústria manufatureira. Através do comércio com o Oriente, acumulou seu capital inicial e, em seguida, desenvolveu indústrias artesanais, como a tecelagem de lã, a fabricação de vidro e a produção de artigos de couro. O setor financeiro cresceu paralelamente a essas indústrias. Contudo, a descoberta da rota do Cabo da Boa Esperança, no século XVI, minou a posição de Veneza como centro do comércio mundial. A expansão excessiva do setor financeiro elevou os salários e os custos de produção, enquanto os ricos mercadores desviaram seu capital da manufatura para o mercado imobiliário, títulos do governo e empréstimos estrangeiros.

Como registrou Charles Kindleberger: “Banqueiros e rentistas emprestavam cada vez menos para a indústria nacional e, cada vez mais, para tomadores de empréstimo estrangeiros”. A indústria declinou, a construção naval definhou e Veneza desapareceu gradualmente do centro do poder europeu.

Os Países Baixos foram o segundo caso.

A Holanda do século XVII, considerada a "portadora dos mares", possuía a marinha, a frota oceânica e o sistema financeiro mais poderosos do mundo. Sua renda nacional excedia a renda combinada da Inglaterra, Escócia e País de Gales em 30 a 40%. A construção naval holandesa era a melhor do mundo; até mesmo açúcar, tabaco e diamantes importados pela Grã-Bretanha eram frequentemente enviados para os Países Baixos para processamento.

Não foi por acaso que a primeira bolha financeira da história da humanidade — a Mania das Tulipas de 1636 — surgiu na Holanda. Até mesmo arenques podiam ser negociados por meio de contratos futuros antes de serem pescados, uma prática conhecida como "negociação ao vento". Os jogos de azar prosperaram e grandes quantidades de capital fluíram para o exterior. O governo holandês tentou corrigir essa tendência emitindo regulamentos que exigiam a entrega física dos contratos futuros. Mas, sob a pressão do lobby do capital monopolista financeiro, esses regulamentos se tornaram pouco mais do que palavras vazias. Essa tentativa fracassada de correção revelou uma lição para o mundo: reverter a tendência inerente das finanças de suplantar a indústria exige uma vontade estatal excepcionalmente forte e uma resolução institucional sustentada — precisamente os recursos políticos que historicamente têm sido os mais raros.

A maior ironia era que o próprio capital financeiro holandês financiava seu futuro rival. Grandes quantidades de dinheiro holandês fluíam para a Grã-Bretanha, comprando títulos e ações do governo britânico. Fernand Braudel lamentou: “O fluxo contínuo de capital holandês deu vitalidade ao crédito britânico… No entanto, para surpresa dos holandeses, a Grã-Bretanha acabou pegando em armas contra ele e o destruiu.” A observação de Montesquieu em 1729 capturou a essência do problema: “As pessoas investiam seu dinheiro em belos palácios em vez de em frotas e na construção da nação.”

A Grã-Bretanha foi o exemplo mais completo desse ciclo. Assim como Veneza e os Países Baixos, a Grã-Bretanha ascendeu por meio do comércio de entreposto. Mas, diferentemente de seus antecessores, deu muito mais ênfase à política industrial. Da dinastia Tudor até meados do século XIX, quase três séculos de política mercantilista transformaram a Grã-Bretanha de um país exportador de lã na “fábrica do mundo”. Friedrich List escreveu: “Uma vez que a Grã-Bretanha conquistava o controle de qualquer setor industrial, ela o mantinha implacavelmente… protegendo-o com o mesmo cuidado e cautela que se dedicaria à proteção de uma jovem muda”. Em 1815, o parlamentar britânico Henry Brougham declarou abertamente: “Para destruir a indústria manufatureira estrangeira em sua infância, valia a pena até mesmo sacrificar as exportações manufaturadas britânicas, mesmo que com prejuízo”.

Contudo, após a Grã-Bretanha se tornar a potência hegemônica global, a prosperidade financeira excessiva voltou-se novamente contra a indústria. Kindleberger resumiu essa transformação com precisão: “Empreendedores bem-sucedidos e seus descendentes migraram da indústria para o setor financeiro”. Administrar fábricas era extremamente difícil, enquanto as operações financeiras geravam retornos enormes. No século XIX, além dos aristocratas proprietários de terras que herdaram propriedades, os grupos mais ricos da Grã-Bretanha eram justamente aqueles que exerciam “profissões comerciais e financeiras”. Aqueles que fizeram grandes fortunas com a indústria tornaram-se cada vez mais raros. Entre 1904 e 1913, os mercados de títulos estrangeiros atraíram quase metade da poupança britânica e 5% de sua renda nacional para o exterior. A ironia era profunda: o país que ascendeu por meio do mercantilismo e do protecionismo tornou-se, após alcançar a hegemonia global, o promotor do liberalismo econômico. Diante da ascensão de países como os Estados Unidos, a Alemanha e o Japão — que se industrializaram dependendo da intervenção estatal —, a Grã-Bretanha ficou presa à sua própria trajetória e assistiu, impotente, à sua própria ultrapassagem.

Os Estados Unidos estão agora seguindo o mesmo caminho. Das altas tarifas do século XIX que protegiam indústrias nascentes ao seu auge manufatureiro em 1953, quando o valor adicionado da manufatura representava 28,3% do PIB, a ascensão americana foi essencialmente uma replicação do modelo britânico. Mas o ponto de virada ocorreu na década de 1970. Após o colapso do sistema de Bretton Woods, a liberalização financeira acelerou, remodelando fundamentalmente a estrutura dos lucros. Entre 1965 e 1980, os lucros da manufatura representaram, em média, 49,1% do total dos lucros domésticos. De 2000 a 2015, esse número caiu para 20,9%. Durante o mesmo período, a participação do setor financeiro nos lucros subiu de 17% para 28,9%. Ainda mais devastadora foi a transformação da governança corporativa sob a doutrina da “primazia do acionista”. Entre 2003 e 2012, as empresas do índice S&P 500 destinaram 91% de seus lucros líquidos à recompra de ações e ao pagamento de dividendos. Entre 2007 e 2016, esse percentual subiu ainda mais, para 96%. No terceiro trimestre de 2024, a atividade manufatureira dos EUA representava menos de 10% do PIB.

O declínio da Boeing é a nota de rodapé mais dolorosa. A empresa que outrora personificava a excelência da engenharia americana — criando o bombardeiro B-52, os foguetes da era Apollo e o jato de passageiros 747 — transformou-se após a fusão com a McDonnell Douglas em 1997, quando a lógica financeira passou a dominar a cultura da engenharia. Partes do desenvolvimento do software do 737 MAX foram terceirizadas para engenheiros recém-formados na Índia, que ganhavam US$ 9 por hora, enquanto os engenheiros americanos recebiam entre US$ 35 e US$ 40 por hora. Dois acidentes fatais mataram 346 pessoas. Uma investigação do Congresso atribuiu os desastres a uma cultura corporativa que priorizava o lucro em detrimento da segurança. A transformação da Boeing — do orgulho da engenharia humana à vítima da engenharia financeira — reflete uma tragédia maior: quando a lógica financeira domina a lógica industrial, até mesmo um gigante da indústria pode ter sua essência esvaziada.

O caminho alternativo oferecido pelo Japão e pela Alemanha

Se as trajetórias da Grã-Bretanha e dos Estados Unidos confirmam o padrão de que "a financeirização leva ao declínio da indústria manufatureira", a Alemanha e o Japão oferecem um caminho alternativo: construir a força nacional por meio da manufatura.

A Alemanha desenvolveu o modelo de “economia social de mercado”, no qual bancos e empresas mantêm relações de longo prazo, permitindo que as empresas evitem a pressão de buscar constantemente resultados trimestrais. Seus mais de 2.700 “campeões ocultos” — empresas familiares do setor manufatureiro que ocupam posições de liderança global em indústrias especializadas — permanecem privados, evitam buscar ganhos de curto prazo no preço das ações e se concentram em aperfeiçoar uma única tecnologia ou produto ao mais alto padrão possível.

Mesmo em meio à onda global de financeirização, o setor manufatureiro da Alemanha manteve sua participação em torno de 20% do PIB.

Enquanto isso, o Japão se apoiou em seu principal sistema bancário e nas redes keiretsu de participações cruzadas para proteger as empresas de aquisições hostis e permitir que elas se concentrassem em pesquisa e desenvolvimento de longo prazo. A Toyota pôde passar décadas aprimorando seu sistema de produção enxuta, enquanto a Sony continuou investindo em tecnologia de transistores e, eventualmente, remodelou a indústria global de eletrônicos de consumo.

No entanto, essas duas "paredes corta-fogo" também começaram a apresentar rachaduras após a década de 1990.

O sistema alemão de propriedade bancária paciente começou a enfraquecer, à medida que um número crescente de pequenas e médias empresas era adquirido por fundos de private equity. O Japão, por sua vez, vivenciou o enfraquecimento do sistema bancário central e o colapso dos acordos de participação cruzada após o estouro da bolha imobiliária.

O alcance generalizado da lógica financeira representa um desafio constante, mesmo para países com bases industriais sólidas. Os modelos institucionais podem ser eficazes, mas exigem adaptação e manutenção constantes; caso contrário, a lógica financeira acabará por encontrar brechas para se infiltrar.

Dois tipos de bolhas: criativas e parasitárias

O argumento de que “as finanças devem servir à economia real” não deve se reduzir a uma dicotomia simplista de preto e branco. As estruturas financeiras devem corresponder a diferentes estágios de desenvolvimento industrial: economias artesanais requerem a captação de recursos por meio de parcerias; a industrialização requer crédito bancário; e a era da inovação tecnológica requer mercados de capitais.

Isso ocorre porque as indústrias de alta tecnologia têm poucos ativos e são de alto risco, o que torna os modelos tradicionais de empréstimo bancário inerentemente inadequados. Por meio de mecanismos de "riscos e retornos compartilhados", os mercados de capitais abraçam a incerteza em vez de evitá-la — uma via que os sistemas bancários jamais poderão oferecer plenamente.

No entanto, devemos distinguir entre dois tipos de bolhas fundamentalmente diferentes.

Embora as bolhas de ações de tecnologia frequentemente envolvam destruição massiva de riqueza, elas podem gerar avanços tecnológicos revolucionários por meio de um processo de experimentação e fracasso. A bolha da internet deu origem a empresas como Google e Amazon; o boom da nova energia ajudou a criar a Tesla e a CATL.

As bolhas imobiliárias, por outro lado, são essencialmente avaliações estáticas de recursos escassos, como terrenos e espaço físico. Elas não criam novas tecnologias disruptivas. Em vez disso, produzem um abismo de riqueza crescente, no qual "os ricos ficam mais ricos enquanto os pobres ficam mais pobres" : famílias com múltiplas propriedades veem seu patrimônio se valorizar sem esforço, enquanto famílias comuns são obrigadas a esgotar as economias de várias gerações apenas para conseguir comprar uma casa.

Quando essas bolhas estouram, deixam para trás apenas dívidas incobráveis ​​e projetos inacabados — e não novas capacidades tecnológicas.

A distinção entre “bolhas necessárias” e “especulação prejudicial” reside em diversas questões:

O capital realmente flui para pesquisa e produção, em vez de simplesmente permitir que os principais acionistas lucrem?

Existe uma base tecnológica e industrial real, em vez de meros conceitos fabricados?

O ativo subjacente à bolha possui a capacidade de gerar continuamente novas forças produtivas?

O problema nunca foi o sistema financeiro em si. O problema reside na ausência de uma orientação e regulamentação política nacional robusta, permitindo que o setor financeiro se desvincule da economia real e se expanda puramente por si só.

Como apontou o economista de Cambridge, Ha-Joon Chang, quando a financeirização atinge um nível elevado, a busca do mercado financeiro por retornos de curto prazo faz com que ele reaja negativamente a qualquer coisa que possa reduzir os lucros imediatos. A solução, argumenta ele, requer duas abordagens: por um lado, limitar certos poderes do setor financeiro; por outro, convencer a sociedade de que, embora as restrições às finanças possam reduzir os lucros financeiros no curto e médio prazo, elas podem reverter o comportamento de investimento corporativo e incentivar as empresas a aumentar o investimento de longo prazo em pesquisa e desenvolvimento.

Numa economia maior, deter uma participação menor numa economia em crescimento é muito melhor do que deter uma participação maior numa economia em retração.

Um alerta para a China

Ao longo de cinco séculos de industrialização, o surgimento do capitalismo financeiro e sua ascensão ao domínio exigiram a coexistência de quatro condições:

(1) O capital financeiro penetra e domina o poder estatal; (2) O capital transnacional pode circular livremente pelas fronteiras; (3) O Estado tolera ou mesmo incentiva uma enorme desigualdade de riqueza; (4) Existem concorrentes estrangeiros dispostos a servir como o “próximo destino” para a produção industrial deslocada.

Quando todas essas condições estão presentes, o capital financeiro ganha a confiança necessária para se desvincular da economia real doméstica e, impulsionado pela tentação da arbitragem global, “abandonar a indústria produtiva em prol da ilusão especulativa”.

Marx resumiu com precisão essa cadeia histórica em O Capital : “A decadente Veneza emprestou grandes somas de dinheiro à Holanda. Veneza… tornou-se o alicerce oculto da riqueza holandesa. A relação entre a Holanda e a Inglaterra era a mesma… Hoje, muitas das misteriosas capitais que aparecem na América nada mais são do que o sangue capitalizado de filhos ingleses de ontem.”

Essa cadeia de fluxos de capital — Veneza → Países Baixos → Grã-Bretanha — estendeu-se no século XX para uma nova cadeia: Grã-Bretanha → Estados Unidos → China. Cada geração de poder hegemônico acreditava que poderia permanecer para sempre no topo da cadeia alimentar econômica, extraindo riqueza indefinidamente, enquanto se esquecia de que a base industrial sob seus pés estava sendo destruída por suas próprias mãos.

Para a China, o alerta contido neste ciclo histórico é autoevidente.

Atualmente, a China não satisfaz plenamente as quatro condições descritas acima. O sistema socialista, por sua própria natureza, restringe significativamente o espaço para o desenvolvimento das condições (1) e (3) . Enquanto isso, a enorme base industrial da China e a reestruturação das cadeias de suprimentos globais ainda não resultaram em uma concentração em larga escala da realocação da produção industrial do exterior para um único país em desenvolvimento tardio.

No entanto, se a Índia se tornasse o próximo "destino" para a indústria manufatureira deslocada, isso representaria um sério desafio: sua população é comparável em tamanho à da China e significativamente mais jovem.

Salvaguardar o princípio de que “as finanças servem à economia real”, limitar a expansão financeira puramente especulativa dissociada da produção e maximizar os benefícios das finanças, ao mesmo tempo que se restringem os seus excessos, deve continuar a ser a direção inabalável do setor financeiro chinês.

Mas isso não significa rejeitar o valor único dos mercados de capitais na inovação tecnológica. Pelo contrário, um mercado de capitais que funcione bem é uma das formas mais importantes de financiamento a serviço da economia real.

A verdadeira tarefa é estabelecer um ambiente de mercado justo, transparente e baseado na lei, que assegure o alinhamento de direitos e responsabilidades e exija que os investidores assumam seus próprios riscos. Ao mesmo tempo, a China deve permanecer extremamente vigilante contra bolhas de ativos — como as do setor imobiliário — que aprisionam a riqueza nacional em setores improdutivos, garantindo que o capital continue fluindo para as indústrias mais inovadoras e produtivas.

Será que a revitalização do setor industrial promovida por Trump terá sucesso?

Enquanto as estruturas de incentivo de Wall Street, os princípios de governança corporativa e as regras do mercado de capitais permanecerem inalterados, tarifas e subsídios por si só não serão suficientes para revitalizar verdadeiramente o setor manufatureiro.

Preservar a base industrial da China deve continuar sendo uma questão de importância estratégica para o futuro da nação.

Por mais deslumbrante e magnífico que possa parecer o exterior de um arranha-céu financeiro, sem a base sólida da indústria manufatureira que o sustenta, a chamada prosperidade será, em última análise, nada mais do que uma miragem construída sobre areias movediças.

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